By Victor ([@vcmktasa](https://x.com/@vcmktasa)) · Mr. Z ([@168MrZ](https://x.com/@168MrZ))
2026 年 6 月上旬、COMPUTEX Taipei が絶好調です。ジェンスン・フアンが Marvell を次の兆ドル企業と宣言し、光インターコネクトセクターが急騰しています。同時に、マクロ環境は決して平穏ではなく、ホルムズ海峡は 100 日間封鎖され、原油価格は 90 ドル前後に張り付いたまま、市場は 6 月 13 日の 5 月 CPI 発表を固唾を飲んで見守っています。一方、SpaceX は約 1.75 兆ドルの評価額で上場目前であり、Anthropic は密かに書類を提出しています。下半期の流動性環境は再編されつつあります。
ハードウェア熱狂とマクロ変数が交差するこの地点で、168X は Frank (@qinbafrank) を招待しました。彼は、マクロ経済、米国ハイテク株、AI サプライチェーン、Crypto、そしてグローバルな資本フローを同時に追跡できる数少ない投資家の一人です。モバイルインターネット、起業、VC 経験を通じて磨かれた Frank の「トップダウン、クロスマーケット」フレームワークは、この 2 時間の対話で包括的な判断を提供しました。彼は AI をバブルとは考えていません。商業化プロセス全体が、ちょうど収益化の転換点を通過したばかりで、まだ道半ばだと考えています。本当に警戒すべきは、マクロロジックに対する「リセット型」のテールリスクです。 彼は、Nvidia の三大議論から始め、浸透配当、設備投資戦争、光インターコネクトと CPO、Nokia とエッジコンピューティング、希少性/アップグレード/長期の 3 つの資本ロジックを解体し、最後に SpaceX IPO の流動性ショックと Bitcoin の未来について語ります。
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本記事は、東洋の英知と西洋のイノベーションを深く結びつけ、AI、ブロックチェーン、ロボティクス、宇宙技術、バイオエンジニアリングに焦点を当て、テクノロジー、資本、人間の英知がどのように人類文明の未来を再形成するかを探求する、トップレベルの対話プラットフォーム 168X (@168X_Fortune) の番組の要約です。
ホスト: Mr. Z (@168MrZ) · Victor (@vcmktasa) & ゲスト: Frank (@qinbafrank
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目次
- 1. 調査フレームワーク: モバイルインターネットから VC へのクロスマーケット投資の道筋
- 2. AI 三大議論: Nvidia の株価でトレンド、計算能力、収益性を検証する
- 3. 商業化の転換点と設備投資戦争: なぜ浸透配当がこの強気相場を決定づけるのか
- 4. 限定的緩和の時代: 「構造的な強気相場」における流動性、金利、銘柄選択のロジック
- 5. ソフトウェア株の二極化: AI に取って代わられるものと、強化されるもの
- 6. バリュエーション・業績・ロジックの殺戮: 個別株調整の 3 つのシナリオ
- 7. 光インターコネクトと CPO: コネクティビティがどのように次の AI メインラインになるのか
- 8. Nokia、エッジコンピューティング、Physical AI: クラウドから物理世界への拡張
- 9. 希少性、アップグレード、長期: AI 資本ローテーションの 3 つのロジックを解体する
- 10. SpaceX IPO と流動性のブラックホール: 3 つの巨大企業上場の影響
- 11. 大・中・小の調整: 「マクロロジックのリセット」だけが真の暴落である
- 12. Bitcoin と暗号資産のニューノーマル: 二極化、資本パラダイム、AI 統合
- 13. リスナーへのアドバイス: 攻守のバランスをとり、ファンダメンタルズを深く掘り下げよ
1. 調査フレームワーク: モバイルインターネットから VC へのクロスマーケット投資の道筋
Mr. Z: Frank は、Twitter 上でマクロ経済、米国ハイテク、AI サプライチェーン、Crypto、そしてグローバルな資本フローを理解している数少ないトップ投資家の一人です。Frank、自己紹介と、この市場調査フレームワークがどのように形成されたかをお聞かせください。
Frank: Mr. Z が「トップ投資家」とおっしゃいましたが、私はとてもそのレベルには達しておらず、ただの普通の投資家です。「能ある鷹は爪を隠す」という中国のことわざがありますが、まさに私のことです。あらゆる分野に少しずつ精通していますが、特定の分野の専門家とは言えないかもしれません。
普段は米国株と Crypto に投資しており、主にセカンダリーマーケットで活動しながら、マクロ、業界、個別株のロジックについて X で見解を共有しています。私のキャリアは 2 つの部分に分けられます。10 年以上前、中国のモバイルインターネット業界で 7、8 年ほどプロダクトマネージャーとして働き、起業し、数回の資金調達ラウンドを経て（成功はしませんでしたが）、その後 VC に転身しました。2017 年末から 2018 年初頭にかけて暗号資産の世界に入り、プライマリーマーケットでの VC 的思考を続けてプロジェクトに投資しました。最初は ICO、その後は私募と呼ばれていました。2021 年から 2022 年頃、中国の規制が強化されるにつれて、プライマリーマーケットの事業を停止し、セカンダリーマーケット投資に移行しました。ここ数年は、個人投資家として活動しています。
このフレームワークは、実際にはこれまでの仕事の延長線上にあります。 卒業後の最初の仕事はインターネットセクターで、ちょうど世界が PC からモバイルへと移行する時期でした。中国の大企業での勤務、起業、VC 経験を通じて、ある基盤ができました。それは、産業の視点から業界の発展状況、トレンド、配当を分解しなければならない、ということです。これにより、ハイテク業界における様々なビジネスタイプや商業モデルの長所と短所を自然に理解できるようになりました。
最初の米国株口座を開設したのは 2013 年頃です。正直なところ、初期は業界の配当にただ乗っていただけで、市場を真に理解しているわけではありませんでした。私が市場を理解せざるを得なくなったのは、Crypto 参入後に連続して経験した暴落、すなわち 2018 年の貿易戦争と FRB の利上げ、2020 年の COVID ブラックスワン、そしてその後の緊急利下げと無制限 QE でした。
その波を受けて、私は考えました。なぜこんなことが起こるのか？ そこで 2020 年、FRB の歴史、金融政策、中央銀行、資産配分に関するありとあらゆる本を読み漁りました。中核となるロジックを理解したかったのです。この 2 年間で、マクロに関する認知フレームワークがゆっくりと形成されていきました。RWA を見るにせよ、AI を見るにせよ、同じレンズを通して見ています。それらをテクノロジー産業として捉え、ビジネスがどこで転換点を迎え、どの道が実行可能なのかを見極めるのです。
2. AI 三大議論: Nvidia の株価でトレンド、計算能力、収益性を検証する
Mr. Z: 米国株、台湾株、韓国株における AI 熱狂は、2020 年の流動性急増のようです。しかし、FRB はまだ利下げを行っていません。現在の市場をどのように見ていますか？ AI マネーは今どこにあるのでしょうか？
Frank: 私の見解では、今日は 2020 年とは異なります。2020 年から 2021 年は、0% 金利と無制限 QE に牽引された黄金時代の終焉でした。今日は「限定的緩和」の時代です。 私は 2024 年半ばに、FRB は 2 ～ 3 年間、限定的緩和を維持すると予測しました。金利は 3% から 3.5% の間で、おそらく QE は行われず、必要に応じて小規模なバランスシート拡大が行われるでしょう。この環境では、ファンダメンタルズのない資産は苦戦します。
AI は、巨大で認知されたトレンドであるため、異なります。私は昨年、「AI 三大議論」について書きました。これは Nvidia の株価に見ることができ、3 つの段階に分けられます。
第一段階（2022 年末から 2023 年末）：AI はトレンドか？ ChatGPT 3.5 が市場を興奮させましたが、半導体業界はまだ回復しておらず、業績も発表されていませんでした。純粋な投機でした。Nvidia は 2023 年後半に約 6 ヶ月間停滞しました。
第二段階（2024 年初頭から 2025 年第 1 四半期）：これだけの計算能力が必要か？ 転換点は 2024 年 1 月のダボス会議と Sora のリリースでした。さらに重要なのは、Nvidia の業績が大規模に発表され始めたことです。2025 年初頭に DeepSeek が低いトレーニングコストで米国のハイテク業界を震撼させた時でさえ、モデルのパラメータ数とデータの豊富さにはさらに多くの計算能力が必要であるため、このロジックは維持されました。
第三段階（2025 年第 4 四半期から 2026 年第 2 四半期）：この設備投資で利益を上げられるか？ 2 月に、私は「設備投資戦争」について書きました。4 月の第 1 四半期決算シーズンが重要になると判断しました。大手クラウドプロバイダー（Microsoft、Amazon、Google）は爆発的な決算を発表し、市場を「疑念」から「検証」へと移行させました。これが、4 月以降市場がこれほど急速に上昇した理由です。ついにデータを目にしたのです。Anthropic の ARR は 3 月の 300 億ドルから 5 月には 450 億ドルに成長しました。これが収益化の転換点でした。
3. 商業化の転換点と設備投資戦争: なぜ浸透配当がこの強気相場を決定づけるのか
Frank: AI はどこまで発展したのでしょうか？ まず、浸透度を見てください。テクノロジーにおいて、10% が転換点です。 10% を超えると、採用は急速に加速します。米国企業の AI 調達浸透度は昨年約 9.7% で、今年の 3 月から 4 月までに 18% に達しました。私たちは高成長段階にあります。
第二に、商業化を見てください。需要は、ジェンスン・フアンが言うように「放物線的に」成長しています。大手ハイテク企業は設備投資を加速しています。Google は最近、800 億ドルの資金調達を発表しました。彼らはさらに賭け金を倍増しています。
しかし、放物線的な成長は持続可能ではなく、調整が入るでしょう。 私の見解では、私たちは長期サイクルの途中にいますが、マクロリスクは依然として存在します。
Mr. Z: 米国の流動性は縮小しています。なぜ AI セクターは冷めないのでしょうか？ これはいつまで続くのでしょうか？
Frank: まず、これを定義しましょう。現在の米国株式市場は全面的な強気相場ではなく、「構造的な」市場です。 2020 年とは異なり、すべてのセクターが上昇しているわけではありません。暗号資産では、BTC、SOL、BNB だけが新高値を更新しました。米国株では、AI と半導体がリーダーです。上昇するには、期待か業績のどちらかが必要です。
4. 限定的緩和の時代: 「構造的な強気相場」における流動性、金利、銘柄選択のロジック
Frank: 限定的緩和環境では、市場が行き過ぎると調整が入ります。調整のレベルを判断する鍵は、AI の商業化が減速しているかどうかです。 クラウド収益が予想を上回っている限り、ビジネスロジックは intact です。バリュエーションの高さから市場が 20 ～ 30% 下落したとしても、新たな成長の証拠が現れれば回復するでしょう。
人々はこれを 2000 年のドットコムバブルと比較します。放物線的な上昇という点では類似点がありますが、違いは浸透度とビジネスモデルの成熟度にあります。1999 年、インターネットの浸透度は低く、ビジネスモデル（広告、電子商取引）は 2002 年から 2006 年まで見つかりませんでした。今日、AI は 40 ～ 50 億人のスマートフォンユーザーを直面しています。革命的なテクノロジーは、モバイルインターネットが 10 年かかった道のりを 3 ～ 5 年で完了することができます。 これは、インフラと収益化がすでに整っているため、調整がより小さくなることを意味します。
5. ソフトウェア株の二極化: AI に取って代わられるものと、強化されるもの
Victor: ソフトウェア株は不安定です。そのロジックをどのように見ていますか？
Frank: ソフトウェアは二極化するでしょう。エージェントや LLM がサードパーティツールなしで実行できる汎用ソフトウェアは危険にさらされています。
しかし、以下の 3 つのタイプは強化されます。
- 深いノウハウを持つ垂直型ソフトウェア: LLM は公開データでトレーニングされますが、企業のプライベートデータは参入障壁となります。MongoDB や AI ネイティブなデータコンテナのような企業が成長しています。
- ソフトウェア・ハードウェア統合企業: Cloudflare のような企業です。物理的な CDN ノードを AI で置き換えることはできません。エージェントが増えるにつれて、低遅延の物理インフラストラクチャの必要性が高まります。
- 深い業界知識を持つソフトウェア: 製造業や製薬業界のデータは独自性が高く、LLM はアクセスできません。
6. バリュエーション・業績・ロジックの殺戮: 個別株調整の 3 つのシナリオ
Frank: 調整は 3 つの理由で発生します。
- バリュエーションの殺戮: 企業は良いが、価格が高くなりすぎた。魅力的になるまで下落する。
- 業績の殺戮: 必ずしも損失ではなく、「成長率の予想未達」。市場が 50% の成長を期待しているのに 48% だと、罰せられる。
- ロジックの殺戮: これは致命的です。2022 年の Meta がメタバースへの軸足シフトに失敗したように見えた時や、企業が Nvidia のサプライチェーンから外された場合などです。
7. 光インターコネクトと CPO: コネクティビティがどのように次の AI メインラインになるのか
Victor: ジェンスン・フアンが Marvell を兆ドル企業と呼んだ後、急騰しました。光セクターをどのように見ていますか？
Frank: エージェント時代のコンピューティングは分散型であるため、コネクティビティの重要性が増しています。Marvell の CEO マット・マーフィーは、ストレージとコンピュートがプールされ、光で接続される「距離のないデータセンター」について語りました。
しかし、光セクターは二極化するでしょう。 Innolight のように、実際の業績が見えている企業もあります。Marvell のスイッチ事業も成長しています。しかし、CPO（Co-Packaged Optics）はまだ新しいものです。 クラウドプロバイダーは、安定性への懸念から、2026 年から 2027 年まで CPO を大規模に導入しない可能性があります。現時点では、1.6T および 3.2T のプラガブルモジュールが焦点です。中核的な指標は、クラウドプロバイダーがラック間相互接続のために大規模な CPO スイッチの調達をいつ開始するかです。
8. Nokia、エッジコンピューティング、Physical AI: クラウドから物理世界への拡張
Victor: Nokia が光およびエッジ AI 分野にいるとおっしゃいました。どのように見ていますか？
Frank: Nokia の光コネクティビティ事業はすでに成果を上げています。彼らはシステムレベルのサプライヤーです。エッジコンピューティングは現在、「バリュエーションオプション」です。Nvidia が指揮者であり、最近財務報告でエッジコンピューティングを分離しました。
Physical AI はエッジコンピューティングの高度な形態です。 AI が知覚し行動するボットを介して現実世界に入り込むことです。Nokia の AI-RAN（基地局をミニデータセンターに変える）は興味深いですが、初期段階です。
私は BlackBerry も追跡しました。これは「ディストレス・リバーサル」的なプレイです。彼らは Nvidia と提携し、QNX を自動運転プラットフォームに統合しています。Physical AI の基盤となるセキュリティインフラへの賭けです。
9. 希少性、アップグレード、長期: AI 資本ローテーションの 3 つのロジックを解体する
Frank: 資本ローテーションは 3 つのロジックに従います。
- 希少性ロジック: 最初は GPU、次に HBM、そして今はストレージと CPU です。エージェント時代では、CPU タスク（スケジューリング/オーケストレーション）がより重要になります。ここでは ARM アーキテクチャに強気です。
- アップグレードロジック: 光インターコネクト（プラガブルから CPO へ）、データセンター電源（800V HVDC）、先進的パッケージング（3D スタッキング）など。
- 長期ロジック: エッジコンピューティングと Physical AI。これは Tesla の Optimus のようなロボットの量産にかかっています。
10. SpaceX IPO と流動性のブラックホール: 3 つの巨大企業上場の影響
Mr. Z: SpaceX IPO は流動性のブラックホールを引き起こすでしょうか？
Frank: 影響はあるでしょう。1.75 兆ドルの評価額で 750 億ドルを調達しようとしています。機関投資家は参加するために他のポジションを売却するかもしれません。SpaceX には独自のロックアップルールがあり、すぐにインデックスに追加されるため、パッシブファンドは購入を余儀なくされます。
Anthropic や OpenAI も IPO する可能性が高いため、下半期には流動性主導の調整が見られるかもしれません。これが粘着性のインフレ（CPI）と重なれば、調整は中規模になる可能性があります。しかし、AI の収益成長が停滞しない限り、2000 年型の暴落にはなりません。
11. 大・中・小の調整: 「マクロロジックのリセット」だけが真の暴落である
Frank:
- 小規模調整（一桁台の下落率）: バリュエーション調整または軽微なマクロノイズ。
- 中規模調整（約 15% の下落率）: 2023 年の債券利回り急上昇や 2024 年の円キャリートレードの巻き戻しのような、主要なマクロショック。
- 大規模調整（25% 以上の下落率）: これらは「マクロロジックをリセット」します。例としては、2008 年の金融危機、2020 年のパンデミック、2022 年のインフレ/利上げショックなどがあります。
現在、大規模調整が発生するには、AI の商業化の完全な失敗か、米国主導の世界秩序の崩壊が必要でしょう。
12. Bitcoin と暗号資産のニューノーマル: 二極化、資本パラダイム、AI 統合
Frank: 暗号資産は「ニューノーマル」に入りました。
- 二極化: ETF によって市場が成熟するにつれ、資本は確実性（BTC）と成長を求めます。ファンダメンタルズのないアルトコインは無視されます。
- 資本パラダイム: 暗号資産は「資本パラダイム」であり、AI のような「生産性ツール」ではありません。その 10 倍の効率性は、資産発行と 24 時間 365 日のグローバル流動性にあります。
- AI 統合: 暗号資産の未来は、RWA（現実資産）と AI にあります。ボットやエージェントは、支払いにスマートコントラクトと暗号資産を必要とするでしょう（Agent Finance）。
Bitcoin の見通しについて: 私たちは不確実な時期にいますが、BTC はその価値を証明しています。正確な底値はわかりませんが、7 万ドル以下は良い積立ゾーンです。
13. リスナーへのアドバイス: 攻守のバランスをとり、ファンダメンタルズを深く掘り下げよ
Frank: まず、攻守のバランスをとることです。すべてを予測することはできないので、機動の余地を残しておきましょう。次に、ビジネスのファンダメンタルズを深く掘り下げることです。サプライチェーンにおける企業の競争力を理解しましょう。バリュエーションが適正な価格の時に買い、割高になった時に一部売却します。
Mr. Z & Victor: Frank、惜しみなく共有してくださりありがとうございました。この対談を楽しんでいただけましたら、X と YouTube で 168X をフォローしてください。また次回お会いしましょう。
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168X は、東洋の英知と西洋のイノベーションを結びつけ、AI、ブロックチェーン、宇宙技術に焦点を当てたプラットフォームです。Mr. Z と Victor がホストを務めています。
