Wenn es um KI geht, sagen Leute, die den Zug verpasst haben und jetzt in aufstrebende Aktien einsteigen, oft abwertend: „Das ist eine Blase“ oder „Das ist vorbei.“ Aber solche groben Behauptungen treffen meistens nicht ins Schwarze. Früher habe ich diese Dinge selbst mit einem überheblichen Gesichtsausdruck gesagt, nur um später still zu verstummen – ich kenne das Gefühl also nur zu gut.
Dieses Mal möchte ich es nicht auf Basis von „Bauchgefühl“ in vergangene Blasenmuster zwängen, sondern mir den Investitionsstatus und den freien Cashflow der Hyperscaler ansehen.
Ich habe mir vier Unternehmen angesehen: Microsoft, Amazon, Alphabet und Meta.
CAPEX: Investitionsausgaben – Geld, das in die „Kisten“ gesteckt wird, die KI antreiben, wie Rechenzentren, Server und GPUs.
FCF: Free Cash Flow (Freier Cashflow) Der verbleibende Cash, nachdem die CAPEX vom Cash abgezogen wurden, der durch den operativen Betrieb erwirtschaftet wurde. Es ist die „Ausdaueranzeige“ des Unternehmens.
Kurz gesagt: CAPEX zeigt, wie viel sie investiert haben, und FCF zeigt, ob sie noch atmen.
CAPEX ist das Geld, um KI-Fabriken zu bauen.
FCF ist das Geld, das nach dem Bau dieser Fabriken noch übrig ist.
Derzeit geht der Bauboom der Fabriken weiter, aber die liquiden Mittel werden deutlich aufgebraucht.
Fazit
Bisher haben die KI-Investitionen nicht nachgelassen, und die gesamten CAPEX der vier Unternehmen werden voraussichtlich bis zum ersten Quartal 2026 auf etwa 129,7 Milliarden US-Dollar ansteigen. Gleichzeitig schrumpft der FCF auf etwa 21 Milliarden US-Dollar.
Einfach ausgedrückt: Während die Investitionen steigen, wird das nach den Investitionen verbleibende Geld knapper, und sie machen noch nicht viel Gewinn.
Der Verlauf in der Grafik ist recht klar: CAPEX steigt tendenziell, FCF stagniert, und die Kluft wird größer.
Die Gesamtsummen für das erste Quartal 2026 sehen wie folgt aus:
- Operativer Cashflow: 150,7 Milliarden US-Dollar
- CAPEX: 129,8 Milliarden US-Dollar
- FCF: 21,0 Milliarden US-Dollar
- Differenz (FCF minus zusätzliche CAPEX): -108,8 Milliarden US-Dollar
Der wichtige Punkt hier ist, dass ein positiver FCF etwas anderes ist als die Fähigkeit, die CAPEX problemlos zu stemmen. Da es sich um die mächtigen Hyperscaler handelt, geben sie sich vorerst gelassen, aber ihr Überschuss wird stark aufgezehrt.
Der Grund, warum es ein Fehler wäre, dies sofort als „gefährlich“ zu beurteilen und auf defensive oder Short-Positionen umzuschwenken, ist:
Der KI-Markt ist letztlich eine Infrastrukturinvestition wie bei Elektrizität; die Ausrüstung kommt vor der Kapitalrückgewinnung.
Unspektakuläre Dinge wie Rechenzentren, Strom, Halbleiter und Netzwerke kosten das meiste Geld. Daher sollten wir nicht nur darauf achten, wie „toll“ KI ist, sondern darauf, wie viel Cash sie verbrennen. Es ist noch nicht vorbei. Der Grund ist einfach: Das Umsatzwachstum der großen Player ist immer noch stark, und die Cloud-Nachfrage ist nicht abgeflaut.
Was wirklich besorgniserregend ist, ist nicht die CAPEX an sich, sondern der Zusammenbruch der Annahmen, die diese CAPEX gerechtfertigt haben. Hier sind die Punkte, die man im Auge behalten sollte:
- CAPEX / OCF bleibt mit über 90 % hoch
- FCF verschlechtert sich für zwei oder mehr aufeinanderfolgende Quartale erheblich
- Die Cloud-Wachstumsrate fällt unter 20 %
- Die Prognosen werden gesenkt
- Zunehmende Abhängigkeit von Krediten und Leasing
Eines dieser Anzeichen könnte Rauschen sein, aber wenn 2 oder 3 zusammenkommen, ist die Situation schlecht. Was den Zeitpunkt des ersten „Moment der Wahrheit“ betrifft, schätze ich, dass er etwa im ersten bis zweiten Quartal 2027 liegen wird.
Steigen die CAPEX immer noch? Wird der FCF zurückkehren? Oder wachsen nur die Investitionen, während die Monetarisierung nicht Schritt hält? Wenn der FCF nicht zurückkehrt und sich nur die CAPEX anhäufen, dann können wir endlich darüber sprechen, dass diese Investition wirklich gefährlich ist.
Im Moment befinden wir uns noch mitten im Prozess.
Es ist nicht so, dass „KI-Investitionen vorbei sind.“
Es ist eine Situation, in der „KI-Investitionen noch andauern (um nicht zurückzufallen), aber wir beginnen uns zu fragen, ob sie wirklich profitabel sein werden.“
Als Bonus habe ich einen Risikoscore erstellt. Mit Blick auf das erste Quartal 2026 ist er ziemlich rot. Die CAPEX übersteigen 80 % des OCF, und der FCF ist dünn. Da es sich um Infrastrukturinvestitionen handelt, sind hohe CAPEX normal, aber wenn der FCF dünn bleibt, steigt der Druck zur Finanzierung. Selbst wenn die Umsätze noch wachsen, ändert sich die Stimmung in dem Moment, in dem die Leute erkennen, dass das, was sie für „Zukunft kaufen“ hielten, eigentlich ein Abnutzungskrieg war.
Da ich selbst auf der Seite bin, die diese Blase reitet, möchte ich nicht leichtfertig sagen, dass die Blase platzt. Aber gerade weil ich dabei bin, kann ich sehen, dass die aktuellen KI-Investitionen sehr schwer sind. Der Zusammenbruch wird wahrscheinlich vom Unternehmenswachstum ausgehen, nicht von den Aktienkursen. Eine Zeit lang wird der Trend dahin gehen, weiterzutanzen, während man die Gesundheit der Hyperscaler genau im Auge behält.
Dieser Artikel ist eine persönliche Analyse auf der Grundlage öffentlicher Informationen und Finanzdaten und stellt keine Anlageberatung für bestimmte Aktien oder Vermögenswerte dar. Der Inhalt enthält Spekulationen und garantiert keine zukünftige Performance, Aktienkurse oder Anlageumgebungen. Tatsächliche Anlageentscheidungen sollten in eigener Verantwortung des Lesers getroffen werden.
