這不是我原本打算今天發布的文章。
網路泡沫曾蒸發了 5 兆美元。而我們現在所處的這個泡沫，規模是它的三倍。
AI 泡沫是我們從未見過的。
這聽起來或許很明顯，但可怕的是，這並不是大多數人所想的那種泡沫。
泡沫在事後看來總是顯而易見。它們膨脹、破裂，然後每個人都說自己早就預見到了。
這次不一樣，我接下來會解釋為什麼。
在今天的文章裡，我要寫的是其他 AI 創作者不願意觸碰的話題。
那就是：當前 AI 領域所面臨的風險與逆風。
請坐好、記筆記，準備好接受一點末日論調——抱歉，我得先提醒你。
「水壩」是如何建成的
在接下來的內容中，我會把 AI 泡沫比喻成一座「水壩」。這是我能解釋當前局勢最清楚的方式。
要理解為什麼這次的泡沫不一樣，你得先知道這座水壩是怎麼蓋起來的。
不同於網路時代，當時公司只是燒錢做行銷然後倒閉，這次的泡沫是有結構的。這個結構讓每家公司的營收看起來都像真的一樣。
它叫做「循環融資」（你可能在 X 上看過這張瘋傳的圖表）：
循環融資
實際運作方式如下：
NVIDIA 投資 OpenAI。OpenAI 拿這筆錢向 Microsoft 和 Oracle 購買雲端服務。Microsoft 和 Oracle 用這筆營收去買更多 NVIDIA 晶片。NVIDIA 將這些銷售記錄為成長，股價上漲，然後用更高的估值再去投資 OpenAI。
同一塊錢在循環裡流動；每家公司都把它記為營收。每一份資產負債表看起來都在成長。
但關鍵點是：
實際上並沒有創造任何新的價值。
而這只是循環融資冰山的一角。
這些公司舉債向 NVIDIA 購買設備，NVIDIA 再把那些現金投資給新創公司，而這些新創公司又去購買 Meta 和 Google 等公司的服務。
循環融資在實際運作中的情況
這就是為什麼 AI 現在佔了 S&P 500 總漲幅接近 75% 的原因之一。
現在，來回應一個反對論點：
「這種安排在其他產業也存在啊。供應商投資客戶，這種事一直都在發生。」
我的反駁：這裡的規模是前所未有的。我們討論的是數千億美元的資金在《財星》500 大公司之間流動。
同一塊錢被重複計算了好幾次。
這就是那座水壩——也是為什麼 AI 泡沫跟我們見過的任何泡沫都不一樣的原因。
數千億的循環融資，擋住了實際上高達 17 倍營收的壓力。只要每個人都繼續建設、加強這個結構，它就能撐住。
但如果有人停下來，有什麼東西裂開了，會發生什麼事？
裂縫正在形成
兩年來，這座水壩之所以撐得住，是因為每家公司都有相同的動機。
NVIDIA 需要 OpenAI 來買晶片。OpenAI 需要 Microsoft 來獲得雲端額度。Microsoft 需要 OpenAI 來合理化其 AI 投資。
每家公司都需要其他公司繼續花錢、繼續建設、繼續加固那道牆。沒有人會離開；這個系統是自給自足的。
這個情況在過去幾週改變了。而且是在三個地方同時發生的。
裂縫 #1：NVIDIA
黃仁勳剛剛在台北對記者說，NVIDIA 對 OpenAI 的千億美元承諾從來都不是真正的承諾（是他說的，不是我說的）。這家供應了 90% AI 晶片的公司 CEO，對全世界說他正在對最大的客戶保留選擇權。
裂縫 #2：OpenAI
在那之前兩週，OpenAI 宣布與直接與 NVIDIA 競爭的晶片公司 Cerebras 達成 100 億美元的合作。這筆交易將持續到 2028 年。OpenAI 現在正在積極建設不依賴 NVIDIA 的基礎設施。
AI 供應鏈中最重要的兩家公司正在互相對沖。
裂縫 #3：Microsoft
Microsoft 最新財報顯示，單季 AI 基礎設施支出為 375 億美元。比大多數國家的 GDP 還高，但股價卻下跌了 10%。
為什麼？
因為 Azure 的成長減速了。
Microsoft 的核心產品——也就是應該要將所有 AI 支出變現的產品——正在減速而非加速。市場現在真的擔心，這些支出的增加並不會轉化為超額成長。
三道水壩裂縫
三家本來應該互相加強的公司，現在正在互相對沖。
6000 億美元的問題（內部人士正在離場）
紅杉資本（Google 和 Apple 的早期投資者）最近發表了一份分析，提出了一個 6000 億美元的問題：
AI 產業需要多少營收才能合理化當前的基礎設施支出？
答案是：每年 6000 億美元。
實際營收：大約 350 億美元。
這個產業需要將營收成長 17 倍，才能達到已投入資金的損益兩平。
這些公司現在每在 AI 上花 1 美元，只能獲得 6 美分的 AI 營收。
營收差距
而且支出只會加速。Microsoft、Meta、Google 和 Amazon 已經承諾在未來兩年內投入超過 5600 億美元在 AI 基礎設施上。
有趣的地方來了：當這一切在公開場合上演時，私底下還有別的事正在發生。
Peter Thiel 的避險基金清空了所有 NVIDIA 持股。軟銀賣掉了近 60 億美元的 NVIDIA 股票。Warren Buffett 將他的 Apple 持股減少了四分之三，現在持有 3800 億美元的現金（順帶一提，這是波克夏史上最大的現金儲備）。
而建造了 NVIDIA 的黃仁勳，在過去 12 個月裡賣掉了 超過 10 億美元 的自家股票。
這個世界上最了解 NVIDIA 未來的人，看著這些價格，決定他寧可持有現金。
也許這是分散投資，也許是遺產規劃，也許什麼都不代表。
我只是想讓你知道，Buffett、軟銀，以及建造了這座水壩的 CEO，都在同一時間減少曝險。
看多的理由
在我留給你們一片末日論調之前，我必須給你們另一面的觀點。因為如果我不這麼做，這就只是一篇恐慌文章，而那不是我的頁面該有的樣子。
網路泡沫消滅了 80% 的網路股。Amazon 存活了下來，Google 是在泡沫破裂後創立的，而 Apple 後來成為史上最有價值的公司。如果你在災難中堅持住了，你會比開始時更富有地走出來。
同樣的情況也可能發生在這裡。
AI 不是假的。這項技術是真實且強大的。問題從來不是 AI 是否會改變一切；它會的。
問題是，圍繞它所建立的財務結構，是否能撐到營收符合預期的那一天。
也許會。也許 Agent 和自動化會以沒有人預測過的規模解鎖企業支出。
也許 6 美分變成 60 美分，再變成 6 美元。也許水壩撐住了，壓力隨著營收成長到足以匹配估值而慢慢釋放。
此外，看空還有一個實際問題：正確且過早，跟錯了沒兩樣。
時機是沒有人能預測的。而它絕對是最重要的事。
那麼，面對這一切資訊，你實際上該怎麼做？
我個人在做的事
我不是財務顧問，我只能說我 個人 會用這些資訊做什麼。
現金
我持有的現金比平常多。當水壩破裂時，現金是你所能站上的最高點。它讓你能在其他人被迫賣出時，以便宜的價格買進優質資產。選擇權是修正時期中最被低估的資產。
黃金
當對結構的信任崩潰時，人們會逃向那些無法被通膨侵蝕的東西。各國央行已經在創紀錄地買進黃金。我把黃金視為對抗水壩破裂的「保險」。
精選股票
我不是說要賣掉一切。我仍然持有指數基金。但我對自己持有的東西更精挑細選。
我專注於那些擁有：真實獲利、真實現金流、以及真實客戶的公司。
也就是那些不需要靠循環迴路才能生存的公司。
投資自己
這是我最專注的一點。
培養不會貶值的技能。
想想：品味、AI 技能、領導力、解決複雜問題的能力（這些東西讓你成為管理機器的人，而不是被機器取代的人）。
如果你有興趣，我最近寫了兩篇文章，教你如何在當前的 AI 泡沫中定位自己。
1. 如何投資 AI
- 現在就該培養的七項 AI 技能
最後的想法
這不是我原本計畫今天發布的文章。
我在按下發布按鈕之前，花了很長一段時間思考這篇內容，因為它違背了我試圖在 AI Edge 帶來的樂觀基調，但我認為你值得看到全貌，而不只是好的一面。
我的下一篇文章會探討如何在 AI 時代讓自己無可取代。技能、定位、心態——全部都會涵蓋。這是我剛剛寫的一切最實用的後續內容。
追蹤我 @aiedge_，兩天後它就會出現在你的動態牆上。
最後，請按讚 / 轉發這篇文章，讓更多人能看到它 💙
