在 X 的時間軸上，我偶爾會看到創業公司財務公告的截圖。「他們在減資，很糟」或「他們持續虧損，完蛋了」。每次看到這些貼文，我都感到沮喪，不禁懷疑這是刻意挑釁還是真誠的誤解，而且知道有一定數量的人會當真。
最近，我邀請了《終極教訓：破產》的作者村上茂久 (@cool_warm)，上我的 Podcast「這是令和新創」。他是一位金融專業人士，曾在新生銀行參與不良債權投資，親眼見證了破產的前線。什麼是破產？我們該如何評估虧損？又該如何區分負債與權益？村上先生的見解讓所有參與新創的人深思。在這篇文章中，我將重點整理他的觀點，並加入我個人的看法。
公司即使虧損或負債超過資產，也不會倒閉
村上先生在他的培訓課程和大學講座中，經常出一個三選一的測驗：公司是如何破產的？① 連續虧損，② 資不抵債（負債超過資產），③ 沒錢了。據說 80% 的參與者會選①或②，但正確答案是③。公司不會因為虧損或資不抵債而倒閉；它會倒閉是因為現金用盡。
當然，虧損和資不抵債往往是現金流出的結果，確實是警訊。然而，將虧損等同於破產是一個明顯的錯誤。許多公司從創立以來持續虧損，卻依然成功上市並成長，這樣的情況並不少見。
此外，村上先生強調，破產甚至不是「終點」。在沒錢之後，還有民事再生和公司重整等程序。就像 Renown 或 Toys "R" Us 的例子，即使法律實體失敗了，品牌和業務仍然得以延續。破產不是消滅，而是一個企業的營運者被資本邏輯重新洗牌的過程。正如日本長期信用銀行的失敗，最終促進了日本金融人才的流動，從宏觀角度來看，破產甚至發揮了交接給下一個時代的功能。這就是為什麼破產不該被恐懼，而是一座教訓的寶庫——這正是貫穿該書的觀點。
首次創業的創業者非常不善於現金流管理
這種誤解並非別人的問題。身為一位與許多創業者互動的創投，我深切感受到首次創業者真的非常不善於現金流管理。極度不善。我自己以前也是這樣，沒什麼資格說別人，但有無數案例是突然產生意外成本，導致跑道假設崩潰。忽略稅金和社會保險費是經典的「あるある」（常有的事）。
那麼，該注意什麼？村上先生的答案很清楚：要看入帳和支出的時間點，而不是銷售額和費用。租金和薪資等支出可以某種程度地控制和預測。另一方面，入帳取決於客戶，極難控制。這就是為什麼你應該提高支出面的解析度，並且不要樂觀估算銷售額。如果你根據樂觀銷售額來建構現金流計畫，然後在遇到困難時急忙籌措資金，投資人自然會利用你的弱點。
另一個我學到的陷阱是混淆總額和淨額。平台業務的交易額（GMV）和公司實際到手的收入是完全不同的東西。在截至2022年8月的財年，Demae-can 的銷售成本因配送費用飆升而超過收入，成本率高達104%。無論總額數字有多大，業務的強度應該用淨毛利來衡量。
可以挖的虧損 vs 致命的虧損
那麼，所有的虧損都不好嗎？不是。村上先生列出了兩個評估軸線。
第一個是毛利，也就是單位經濟學。即使同樣是「提供空間」的業務，WeWork 租賃和轉租物業的成本率約為90%，而 Airbnb 專注於媒合，成本率據說低於20%。可以透過削減廣告費用轉虧為盈的虧損，與成本結構本身利潤就很薄的業務所挖出的虧損，是完全不同的。如果是「不擴大規模就會死」的結構，你應該仔細質疑是否該繼續挖那個虧損。
第二個是 PMF（產品市場契合度）。村上先生將其整理為「價值驗證」與「成長驗證」的分離。在產品價值尚未被證明的階段所挖出的虧損，與價值被證明後為了擴大規模所挖出的虧損，在本質上是不同的。這個整理對我這個資金提供者來說也很刺痛。近年來，有越來越多被標籤為「A輪」的投資，實際上只是種子輪。無論是提供者還是接收者，都需要直接審視自己處於哪個驗證階段，而不是只看標籤。
一切關乎「財務解析度」
村上先生關於債務使用的整理也前後一致。銀行從「已知價值」中看待回收的可能性。創投則押注「未知價值」並尋求回報。Timee 之所以能在仍處於營業虧損的狀態下，無擔保無保證地取得 183 億日圓、後續又追加 130 億日圓的大額貸款額度，正是因為他們仔細展示了來自高信用客戶的應收帳款和實績，並用金融機構的語言充分說明。
關於這一點，我也有一句話要說。每次聽到創業者說「我去銀行問了貸款，但利率是5%，覺得太高所以決定不借」，我都覺得其實這很便宜。權益資本的成本極高，即使它看不見。創投要作為一個基金成功，每年需要超過15%的回報，相當於10年內本金翻4-5倍。我自己身為創投，這可能會被當作是「立場發言」。然而，只要我們對投資標的要求高成長，創投也應該有責任解釋構成這個要求基礎的資金成本結構。
無論是對破產的誤解、現金流管理的技巧、虧損的評估，還是債務與權益的正確使用，村上先生的談話中貫穿了一個問題：你對於現金和貨幣的本質，能有多少解析度，而不被會計表象所誤導？破產這個極端情況，正是訓練這種解析度的最佳教材。了解一間公司如何終結，正是了解如何讓一間公司持續經營的方法。更多細節，請收聽主集數。
