这并非我今天原本打算发布的那篇文章。
互联网泡沫曾蒸发 5 万亿美元。而我们当前所处的泡沫，在数学上规模是它的三倍。
AI 泡沫的规模空前绝后。
这话听起来可能显而易见，但可怕之处在于：这个泡沫并非人们通常想象的那种泡沫。
泡沫在事后看来总是显而易见——它们膨胀、破裂，然后每个人都声称自己早就预见到了。
但这次不一样，我会解释原因。
今天的文章，我要写的是其他 AI 创作者不愿触碰的话题。
那就是：当前 AI 行业面临的风险与逆风。
请坐好、记笔记，并且做好迎接一点悲观主义的准备——抱歉，我得先提醒你。
“大坝”是如何建成的
在本文接下来的部分，我会把 AI 泡沫比喻成一座“大坝”。这是我能解释清楚当前实际情况最清晰的方式。
要理解这个泡沫为何不同，你得先明白这座大坝究竟是怎么建起来的。
与互联网时代不同——那时公司只是烧钱做营销然后破产——这个泡沫是有结构的。一个让所有人的收入都看起来真实的结构。
它被称为“循环融资”（你可能在 X 上看过这张爆火图表）：
循环融资
来看看它是如何实际运作的：
NVIDIA 投资 OpenAI → OpenAI 拿这笔钱向 Microsoft 和 Oracle 购买云计算服务 → Microsoft 和 Oracle 用这笔收入购买更多 NVIDIA 芯片 → NVIDIA 将这些销售记为增长，股价上涨，然后利用更高的估值去投资更多 OpenAI。
同一笔钱在循环中流转；每家公司都把它记为收入。每张资产负债表看起来都在增长。
但关键在于：
实际上并未创造任何新价值。
而这只是循环融资这座冰山的冰山一角。
这些公司举债向 NVIDIA 购买设备，而 NVIDIA 又将现金投资给初创企业，这些企业再去购买 Meta 和 Google 等公司的服务。
循环融资实战
这就是为什么 AI 现在几乎占到了标普 500 总涨幅的 75%。
现在，我们来回应一个反对观点：
“这种安排在别的行业也存在。供应商投资客户是常有的事。”
我的反驳： 这里的规模是前所未有的。我们谈论的是数千亿美元在《财富》500 强公司之间流转。
同一笔钱被反复计算了好几次。
这就是那座大坝——而这就是为什么 AI 泡沫与我们以往见过的任何泡沫都不同。
数千亿美元的循环融资，支撑着实际并不存在的 17 倍收入压力。只要每个人都在继续建造和加固这个结构，它就能撑住。
但万一有人停下来、或者某个地方出现裂缝呢？
裂缝正在哪里形成
两年来，这座大坝一直撑得住，因为所有人都有同样的利益驱动。
NVIDIA 需要 OpenAI 来买芯片；OpenAI 需要 Microsoft 提供云额度；Microsoft 需要 OpenAI 来证明其 AI 投资的合理性。
每家公司都需要其他公司继续花钱、继续建设、继续加固这堵墙。没有人会选择退出；这个系统是自循环的。
但这一切在最近几周发生了变化。而且是在三个地方同时发生。
裂缝 #1：NVIDIA
黄仁勋刚在台北对记者表示，NVIDIA 对 OpenAI 的千亿美元承诺从来就不是一个真正的承诺（这是他原话，不是我说的）。这家供应了 90% AI 芯片的公司 CEO 告诉全世界，他对最大客户持开放态度。
裂缝 #2：OpenAI
在那之前两周，OpenAI 宣布与 Cerebras（一家直接与 NVIDIA 竞争的芯片公司）达成 100 亿美元的合作，合约持续到 2028 年。OpenAI 现在正在积极建设不依赖 NVIDIA 的基础设施。
AI 供应链中最重要的两家公司正在相互对冲。
裂缝 #3：Microsoft
微软最新财报显示，单季度 AI 基础设施支出达到 375 亿美元——超过大多数国家的 GDP——但股价却下跌了 10%。
为什么？
因为 Azure 增长放缓了。
微软的核心产品——本应承载所有 AI 支出的变现——增速在变慢，而非加快。市场现在真正担心的是：支出的增长不会转化为超预期的营收增长。
三处“大坝”裂缝
原本应该互相强化的三家公司，现在正在彼此对冲。
6000 亿美元的问题（内部人士正在撤离）
红杉资本（Google 和 Apple 的早期投资者）最近发布了一份分析，提出了那个 6000 亿美元的问题：
AI 行业需要多少收入才能证明当前基础设施支出是合理的？
答案：每年 6000 亿美元。
而实际收入：大约 350 亿美元。
行业需要将收入提高 17 倍，才能收回已经投入的成本。
每花掉 1 美元在 AI 上，这些公司只能赚回 6 美分的 AI 收入。
收入缺口
而且支出还在加速。Microsoft、Meta、Google 和 Amazon 已承诺未来两年在 AI 基础设施上投入超过 5600 亿美元。
有趣的是：在这一切公开上演的同时，私下里还有别的事情在发生。
彼得·蒂尔的对冲基金清空了全部 NVIDIA 持仓。软银卖出了近 60 亿美元的 NVIDIA 股票。沃伦·巴菲特将其 Apple 持仓削减了四分之三，目前持有 3800 亿美元现金（这已是伯克希尔历史上最大的现金储备）。
而黄仁勋——建造 NVIDIA 的那个人——在过去 12 个月里卖掉了超过 10 亿美元 的个人股票。
这个比地球上任何人都更了解 NVIDIA 未来的人，看着这些价格，决定他宁愿持有现金。
也许这是分散投资，也许是遗产规划，也许什么意义都没有。
我只是想提醒你：巴菲特、软银、以及建造这座大坝的 CEO，都在同一时间减少敞口。
看多的理由
在留给你悲观情绪之前，我应当给你另一面。因为如果我不这样做，这只是一篇恐慌文章，而这不是我的页面风格。
互联网泡沫抹去了 80% 的互联网股票。Amazon 活了下来，Google 是在泡沫破裂后成立的，Apple 后来成为历史上最有价值的公司。如果你在废墟中坚持持有，你会变得比开始时更富有。
同样的情况也可能发生在这里。
AI 不是假的。这项技术真实且强大。问题从来不是 AI 会不会改变一切——它会的。
问题是：围绕它建立起来的金融结构能否撑到收入追上预期的那一天。
也许能。也许 Agent 和自动化会释放出前所未有的企业级支出规模。
也许 6 美分会变成 60 美分，再变成 6 美元。也许大坝能撑住，随着收入增长逐渐融入估值，压力慢慢释放。
此外，看空还有一个现实问题：正确且过早，与错误无异。
时机是没人能预测的东西。而它偏偏是最关键的因素。
那么，面对所有这些信息，你实际该怎么做？
我个人的做法
我不是财务顾问，我只能说我个人在利用这些信息做什么。
现金
我持有比平时更多的现金。当大坝破裂时，现金是你能站上的最高地。它让你有能力在其他人被迫抛售时，以白菜价买入优质资产。在回调中，选择性是最被低估的资产。
黄金
当人们对结构的信任破裂时，他们会跑向那些无法被通胀稀释的东西。各国央行已经在以创纪录的速度购买黄金。我把黄金视为应对“大坝破裂”的“保险”。
精选股票
我不是说清仓所有东西。我仍然持有指数基金。但我对自己持有的资产更加挑剔。
我关注那些拥有：真实利润、真实现金流、真实客户的公司。
也就是那些不需要循环融资就能生存的公司。
投资自己
这是我比任何其他方面都更关注的。
培养不会贬值的技能。
比如：品味、AI 技能、领导力、复杂问题解决能力——这些让你成为管理机器的人，而不是被机器取代的人。
如果有兴趣，我最近写了两篇文章，教你如何在这场 AI 泡沫中为自己定位。
1. 如何投资 AI
- 现在要培养的七项 AI 技能
最后的话
这并不是我计划今天发布的文章。
我花了很长时间才按下发布按钮，因为它违背了我努力为 AI Edge 带来的乐观基调。但我认为你应该看到全景，而不仅仅是好的一面。
我的下一篇文章将探讨如何在 AI 时代让自己变得不可替代。技能、定位、心态——所有内容。这是对刚才所写内容最实用的后续。
关注我 @aiedge_，两天后你就会在信息流里看到它。
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