Tôi đã đến Trung Quốc vào tháng trước và đã ghé thăm hầu hết các nhà đầu tư hạng nhất cùng đội ngũ quản lý của nhiều công ty robot và công nghệ sinh học lớn.
Có một câu chuyện ở Thung lũng Silicon rằng Trung Quốc đang chiến thắng trong các lĩnh vực của tương lai: AI mã nguồn mở, công nghệ sinh học và robot. Có những lý lẽ đáng gờm cho nỗi lo này. Các mô hình mã nguồn mở của Trung Quốc là những mô hình phổ biến nhất trong các startup ở Thung lũng Silicon và khi chính phủ Mỹ phong tỏa Fable, Trung Quốc, một cách trớ trêu, đã nhận lấy trọng trách cung cấp năng lượng cho ngăn xếp AI mở của thế giới. Về công nghệ sinh học, phần lớn các thử nghiệm lâm sàng ở Trung Quốc là các liệu pháp mới và một nửa số thử nghiệm lâm sàng của FDA Mỹ là các loại thuốc được cấp phép từ Trung Quốc. Cuối cùng, về robot, Trung Quốc có lợi thế cấu trúc trong cả sản xuất dữ liệu quy mô lớn và quan trọng nhất là tốc độ phát triển phần cứng và vòng phản hồi siêu nhanh.
Nhưng bất chấp những lợi thế này, người Trung Quốc dường như không ngủ quên trên chiến thắng và có một sự háo hức lan rộng để nghe những gì Thung lũng Silicon đang nghĩ, và Thung lũng vẫn được coi là trung tâm của sự đổi mới. Một VC hàng đầu thậm chí còn nói với tôi rằng bất cứ khi nào có podcast mới của Benchmark hay Sequoia, anh ấy đều coi đó là nội dung bắt buộc phải xem của công ty. Người Trung Quốc biết chính xác mọi thứ đang diễn ra ở phương Tây. Các cập nhật trên X/LinkedIn của tôi được dịch bởi một trong ba tờ báo công nghệ hàng đầu Trung Quốc (新智元，机器之心，量子位) trong vòng vài giờ và thậm chí các bình luận trên X cũng được dịch trong ảnh chụp màn hình (có thể bạn đã nổi tiếng ở Trung Quốc rồi đấy!). Sự bất cân xứng thông tin này góp phần vào tốc độ học tập của họ và cuối cùng có thể giúp thu hẹp khoảng cách, nhưng trong lúc này, họ vẫn ngưỡng mộ Thung lũng. Có lẽ ai cũng thấy "đất lành chim đậu" thôi.
Ở cấp độ cao, thị trường vốn Trung Quốc kém phát triển hơn và khắc nghiệt hơn nhiều đối với các nhà sáng lập, điều này có thể tạo ra những công ty năng lực hơn và tàn nhẫn hơn, có thể vượt trội trên toàn cầu, nhưng cũng có thể tạo ra động lực cho nhiều bong bóng và gian lận hơn do áp lực và trách nhiệm pháp lý mà các nhà sáng lập phải đối mặt. Hầu hết các trung tâm công nghệ trên thế giới đều được mô phỏng theo Thung lũng Silicon, từ Seoul đến Tel Aviv, nhưng Trung Quốc là một vũ trụ thay thế theo nhiều cách. Hiểu cách Trung Quốc tài trợ cho sự đổi mới là một phương pháp kinh nghiệm hấp dẫn để hiểu con đường của Trung Quốc đến hiện tại và xa hơn nữa.
IPO hoặc Là Không Gì
Điều đầu tiên khiến tôi chú ý khi gặp nhiều nhà sáng lập robot và AI là tất cả họ đều đang lên kế hoạch và chạy nước rút để IPO vào năm tới. Không có công ty nào trong số này ở quy mô của Unitree hay Moonshot (và thậm chí họ sẽ gặp khó khăn khi niêm yết trên NASDAQ) nhưng tất cả đều nói rằng họ sẽ ra mắt công chúng. Tại sao? Bởi vì họ buộc phải làm vậy.
Ở Trung Quốc, nhiều startup không IPO vì họ có thể và điều kiện thuận lợi. Họ niêm yết vì họ bị buộc phải làm vậy. Một trong những sự thật gây sốc nhất đối với các nhà sáng lập Mỹ là nhiều nhà sáng lập Trung Quốc ký các điều khoản đầu tư, nơi họ phải hoàn trả vốn vượt quá một tỷ lệ lợi nhuận tối thiểu trong một thời hạn nhất định (đôi khi là 6-8 năm) nếu không công ty và thậm chí cá nhân nhà sáng lập có thể phải chịu trách nhiệm trả lại tiền. Các LP và GP Trung Quốc có ít kiên nhẫn hơn và họ yêu cầu kết quả. Thậm chí có một thành ngữ Trung Quốc mô tả hiện tượng này: 明股实债, có thể dịch là "vốn cổ phần bề ngoài, thực chất là nợ". Thật khó hiểu khi nghĩ rằng vẫn có sự đổi mới trong một hệ sinh thái nơi nhà sáng lập phải gánh chịu trách nhiệm pháp lý cá nhân khổng lồ để bắt đầu một dự án rủi ro cao. Với rủi ro cao như vậy, ai có đủ dũng khí? Nhưng những nhà sáng lập Trung Quốc này sẵn sàng đánh cược tất cả, và những động lực như thế này tạo ra một số công ty tinh gọn và hiệu quả nhất thế giới với những nhà sáng lập thực sự dốc toàn lực. Khi họ không thể kiếm tiền ở đấu trường khốc liệt của Trung Quốc, họ thường mở rộng ra toàn cầu, thống trị các đối thủ cạnh tranh địa phương. Họ không phải là sinh viên năm hai Stanford tham gia YC trong một mùa hè chỉ để giải trí. Đây là tất cả hoặc không có gì.
Hai câu hỏi nảy ra từ điều này.
Tại Sao Không Có M&A?
Tại sao lại phải là IPO? Không thể nào họ được mua lại và điều đó sẽ trả lại tiền? Hóa ra là không. Ở Trung Quốc, về cơ bản không có thị trường M&A, vì vậy các startup chỉ có thể thoát ra thông qua IPO, đi đến cùng. Các công ty Trung Quốc rẻ và lao động cũng vậy. Họ có thể sao chép bất kỳ ý tưởng nào của bạn nhanh hơn. Họ cũng cực kỳ tham vọng và tích hợp theo chiều ngang (một công ty điện thoại thông minh sẽ sản xuất xe thể thao và SaaS), tất cả đều góp phần vào sự thiếu ham muốn mua lại. Không có thương vụ "mua lại để lấy nhân tài" nào ở đó.
Tuy nhiên, một tia hy vọng cho các nhà sáng lập ở đó là rào cản IPO thường thấp hơn so với NASDAQ hoặc NYSE, không nhất thiết từ góc độ cơ quan quản lý, mà từ tâm lý của thị trường đại chúng đối với các công ty đó, nghĩa là liệu mọi người có sẵn sàng mua cổ phiếu của các công ty đó hay không. Nhiều công ty công nghệ đại chúng Trung Quốc trong những năm gần đây hầu như không có doanh thu hoặc khách hàng, và có quy mô nhỏ theo định giá công nghệ hiện tại của Mỹ. Tuy nhiên, họ đã có các đợt IPO thành công và tất nhiên chúng ta đang thấy một thị trường giá lên trên sàn giao dịch Hồng Kông hiện nay và có lẽ Zhipu (người tạo ra GLM) đã tăng vọt như một trong những công ty LLM thuần túy được niêm yết đại chúng duy nhất, nhưng những công ty này không thể ra mắt công chúng ở Mỹ. Một lời giải thích là nhà đầu tư bán lẻ chiếm tỷ trọng lớn hơn trong các thị trường chứng khoán châu Á, mặc dù sàn giao dịch Hồng Kông (thị trường ưa thích) vẫn mang tính thể chế hơn so với cổ phiếu A của Trung Quốc đại lục. Chúng ta không biết thị trường giá lên này sẽ kéo dài bao lâu ở châu Á và nhiều nhà đầu tư tổ chức ở đó đã chuẩn bị cho sự suy thoái ở một số ngành được thổi phồng nhất, hy vọng sẽ mua được cổ phiếu sau khi thị trường sụp đổ.
Ba Nguồn Vốn
Câu hỏi còn lại là tại sao bất kỳ nhà sáng lập nào lại chấp nhận các điều khoản này, và liệu sự cạnh tranh tự do giữa các VC có xu hướng thân thiện với nhà sáng lập giống như đã xảy ra ở Mỹ với Founders Fund và a16z không? Điều này phần nào đang xảy ra nhưng hệ sinh thái VC của Trung Quốc vẫn còn non trẻ hơn so với Mỹ và quan trọng nhất là có những khác biệt lớn về động lực gắn liền với các nguồn vốn khác nhau mà một nhà sáng lập có thể huy động. Nhìn chung có ba nguồn vốn VC tổ chức dành cho các nhà sáng lập Trung Quốc:
- Quỹ RMB địa phương. Các quỹ này thường được hỗ trợ bởi tiền của chính quyền tỉnh hoặc thành phố và đi kèm với các điều khoản nặng nề nhất, và thường bao gồm các yêu cầu thành lập văn phòng/nhà máy trong khu vực tài phán của họ để tạo việc làm và thu hút nhân tài. Các quỹ RMB của Trung Quốc thường có nhiệm vụ vượt ra ngoài việc chỉ hoàn trả vốn, cũng phải giúp thúc đẩy nền kinh tế địa phương của khu vực LP của họ, tạo ra các động lực khác với các quỹ tập trung vào lợi nhuận của phương Tây. Thông thường những kỳ vọng này là về tạo việc làm và thu hút nhân tài, điều này cũng ổn định thị trường bất động sản địa phương. Vậy tại sao các nhà sáng lập lại chọn nguồn vốn này? Nếu bạn muốn đầu tư vào các lĩnh vực hấp dẫn nhất như AI, chất bán dẫn và robot, đó là những ngành công nghiệp nhạy cảm quốc gia và đôi khi chỉ có quỹ RMB mới được phép đầu tư, giống như cách Mỹ có CFIUS. Ví dụ, Deepseek chỉ được phép nhận tiền Trung Quốc.
- Quỹ USD địa phương. Đây là các VC Trung Quốc hạng nhất truyền thống như Hongshan (Sequoia China), Hillhouse, Zhenfund, Matrix China (hầu như không có quan hệ gì với Matrix America), IDG, mặc dù nhiều quỹ trong số này đã tách quỹ bằng Đô la và Nhân dân tệ. Nhìn chung, các quỹ này thân thiện với nhà sáng lập hơn so với nhóm đầu tiên và là một số nhà hậu thuẫn của nhiều công ty Trung Quốc nổi tiếng trong 20 năm qua. Đây là nguồn tài trợ được các nhà sáng lập Trung Quốc săn đón nhiều nhất, đặc biệt là đối với các công ty muốn vươn ra toàn cầu. Sự thật thú vị: Sequoia China là bộ phận hoạt động tốt nhất của Sequoia từ khi thành lập cho đến khi chia tách sau COVID
- Quỹ nước ngoài. Cuối cùng là các quỹ hoàn toàn phương Tây như chúng ta. Trong lịch sử, nhiều quỹ trong số này đã kiếm được bộn tiền ở Trung Quốc, như Coatue và Tiger, nhưng hiện nay đầu tư trực tiếp nước ngoài đã giảm nhiều. Vòng Series B của Benchmark vào Manus là một trường hợp ngoại lệ và có lẽ là lần cuối cùng, và rõ ràng hậu quả của thương vụ đó đã khiến các nhà đầu tư nước ngoài thêm lạnh lùng. Mặc dù bạn muốn đi ngược xu hướng với tư cách là một nhà đầu tư và có lẽ đầu tư vào Trung Quốc là luận điểm ngược xu hướng cuối cùng còn lại. Tôi đã từng thăm dò một người ở Founders Fund về những gì còn lại là ngược xu hướng và họ đồng ý rằng tiền điện tử và quốc phòng đã bão hòa và Trung Quốc có thể là luận điểm duy nhất còn lại nhưng tất nhiên họ sẽ không đầu tư vào nó (hoặc ai biết được sau chuyến đi Trung Quốc của họ tháng này)
Tầng FA
Sự tồn tại của các FA (viết tắt của Financial Advisor - Cố vấn Tài chính nhưng mọi người đều gọi họ là FA) cũng là một đặc điểm độc đáo của đầu tư mạo hiểm Trung Quốc. Họ không phải là người quản lý tài sản như tên gọi, mà là các ngân hàng đầu tư giai đoạn đầu, những người đóng gói, tiếp thị và môi giới các thương vụ giữa startup và VC. Sự phổ biến của toàn bộ tầng lớp này trong hệ sinh thái tài trợ khiến tôi bối rối. Các VC đã thuê ngoài việc tìm kiếm nguồn và tầng thẩm định đầu tiên cho các FA này, những người là điểm tiếp xúc đầu tiên với một nhà sáng lập và nhiều nhà sáng lập thích làm việc với FA để giúp đàm phán với các VC sắc sảo, nhưng xung đột lợi ích dường như rõ ràng vì FA không thể đưa các công ty được chọn lọc bất lợi cho một VC nếu không họ sẽ mất quyền truy cập. Các FA tính phí 2-5% giá trị vòng gọi vốn và đó chỉ là một loại thuế trong thế giới đó. Tôi đã hỏi một nhà đầu tư hàng đầu tại sao họ lại để điều này xảy ra vì họ sẽ mất đi lợi thế của việc tìm kiếm nguồn độc quyền và nhìn thấy các thương vụ sớm hơn, nhưng anh ấy nói rằng đây là hệ thống và họ sẽ thực hiện các thương vụ không qua FA, nhưng nhiều thương vụ tốt nhất có thể có một FA dẫn dắt các vòng đầu tiên, lên kế hoạch rằng Hongshan sẽ làm vòng hạt giống, Hillhouse vòng A, họ chia nhau vòng B, và sau đó công ty có đà để thực sự bắt đầu.
Một Đồ Thị Xã Hội Ẩn
Đồ thị xã hội của Trung Quốc không công khai và không dễ đọc. Điều này vừa là hệ quả của văn hóa dựa trên các mối quan hệ của Trung Quốc, vừa củng cố mạnh mẽ nó, ảnh hưởng đến cách kinh doanh được thực hiện hàng ngày.
Trung Quốc là một xã hội vận hành dựa trên 关系 (Guanxi). LinkedIn chưa bao giờ thành công ở Trung Quốc và các bản sao địa phương cũng vậy. Bạn chỉ gặp gỡ mọi người thông qua sự giới thiệu ấm áp, hoặc tốt nhất là thông qua các nhóm chat lớn hơn (WeChat có giới hạn 500 người cho nhóm chat so với con số 32 khiêm tốn trên iMessage).
Hãy tưởng tượng một xã hội không có liên hệ nguội. Không có email lạnh lùng. Không có tin nhắn LinkedIn lạnh lùng. Không có liên hệ ra ngoài nào cả. Có lẽ nó giúp giải thích một phần lý do tại sao Trung Quốc chưa bao giờ có B2BSaaS. Nhưng điều này tất nhiên định hình cách VC và nhà sáng lập tương tác. Nói chung là không có việc nhắn tin trực tiếp cho một nhà sáng lập. Đó là một lý do khác tại sao FA tồn tại, để cung cấp tính thanh khoản cho các mối quan hệ.
Lưu ý phụ: đối với một quốc gia không có quyền riêng tư đối với chính phủ, người dân bình thường khá ý thức về quyền riêng tư và hầu hết người Trung Quốc đều ẩn danh trực tuyến và trên WeChat. Nếu bạn thêm một người trên WeChat, rất có thể họ có ảnh đại diện anime/phim hoạt hình/phong cảnh với một biệt danh làm tên. Tôi thậm chí đã gặp những người Trung Quốc từ chối tiết lộ tên thật của họ, chỉ sử dụng biệt danh hoặc tên tiếng Anh ít cá nhân hơn của họ.
Bàn Tay của Nhà Nước
Cuối cùng là vai trò của các chỉ thị và mục tiêu của nhà nước, đó là chính sách công nghiệp được lập kế hoạch tập trung, là niềm ghen tị hoặc nỗi đau của phương Tây tùy thuộc vào nhóm Đồi và Thung lũng bạn hỏi.
Chính phủ đóng một vai trò lớn hơn nhiều trong hệ sinh thái đổi mới, từ việc là LP chính trong nhiều quỹ, đến việc tạo ra luật lệ hấp dẫn và tín dụng thuế/đất đai để thu hút các startup đến khu vực tài phán của họ, và định hình những gì VC đầu tư vì chính phủ quan tâm đến một lĩnh vực nhất định nổi lên: đáng chú ý nhất là chất bán dẫn nội địa trong 10 năm qua.
Có một niềm tin trong giới đầu tư Trung Quốc rằng bạn nên đầu tư vào những gì chính phủ nói phải tồn tại, bởi vì nó sẽ tồn tại, giống như ý chí thần thánh. Thật khó để đặt cược chống lại ý chí phối hợp của một quốc gia rộng lớn và có trình độ kỹ thuật cao, đang làm việc hướng tới một mục tiêu dài hạn có tầm quan trọng chiến lược quốc gia. Một ví dụ kỳ quặc và cá nhân hơn về chính sách công nghiệp này là ngành công nghiệp Giao diện Não bộ-Máy tính (BCI) ở Trung Quốc. Bí thư Thành ủy Thượng Hải hiện tại, Trần Cát Ninh (người đứng đầu; thị trưởng luôn là người phụ trách thứ hai trong một thành phố) là một nhà kỹ trị được đào tạo phương Tây, người có bằng tiến sĩ và sau tiến sĩ ở Anh. Ông ấy cũng là một người tin tưởng lớn vào BCI và đã chỉ đạo tài trợ cho nhiều startup BCI như StairMed và Neuracle khi ông còn là Thị trưởng Bắc Kinh và mang theo sự nhiệt tình này đến Thượng Hải. Tôi đã nói chuyện với các thành viên của nhánh đầu tư mạo hiểm của chính quyền Thượng Hải, những người đã tài trợ cho nhiều startup trong lĩnh vực này, giải thích rằng mục tiêu chính của họ là xây dựng ngành công nghiệp chiến lược này hơn là lợi nhuận đầu tư mạo hiểm, giống như In-Q-Tel ở Mỹ.
Người Trung Quốc có thể không bị AGI ám ảnh trung bình, nhưng họ thực sự có vẻ tin tưởng vào không tưởng công nghệ sâu khoa học viễn tưởng hơn người Mỹ. Bạn có thể tưởng tượng thị trưởng New York đưa tiền công vào Neuralink không? Tôi đoán đó là một quốc gia nơi Tam Thể là một trong những bộ truyện được biết đến rộng rãi nhất và chúng ta nên mong đợi Chủ nghĩa Năng động Trung Quốc vận hành với một phong cách kỹ thuật lạc quan.
P.S. Nếu bạn quan tâm đến việc trò chuyện thêm về công nghệ Trung Quốc hoặc đến thăm, xin hãy liên hệ
